Fakta Dibalik Right Issue BW Plantation

Di artikel minggu lalu tentang kapan kita sebagai investor harus membeli, menjual, atau meng-hold saham tertentu (atau istilahnya portfolio rebalancing), penulis mengatakan bahwa anda bisa membeli saham-saham tertentu jika ada peristiwa luar biasa yang bisa terjadi setiap saat (jadi nggak perlu nunggu akhir bulan, apalagi akhir tahun), katakanlah jika ada saham tertentu yang harganya tiba-tiba saja anjlok. Dan kebetulan, beberapa hari yang lalu memang ‘peristiwa luar biasa’ tersebut sekali lagi terjadi, dimana saham BW Plantation (BWPT) tiba-tiba saja jeblok dari 1,000-an pada awal September lalu, hingga sekarang tinggal 460, atau kehilangan lebih dari separuh nilai pasarnya hanya dalam hitungan minggu. Udah gitu, hari ini sahamnya di-suspend pula!

Sejak awal, BWPT tidak pernah masuk watchlist penulis, sehingga saya baru mengamatinya untuk pertama kali pada tanggal 24 September lalu, ketika dia tiba-tiba saja auto reject kiri setelah turun 25% dalam sehari (seorang teman memberi tahu penulis soal kejatuhan BWPT ini, dan dia ketika itu masih bingung apa penyebabnya). Setelah saya telepon broker, si broker segera menjelaskan bahwa BWPT bisa turun begitu karena perusahaan akan menggelar right issue sebanyak 27.0 milyar lembar saham di harga pelaksanaan Rp390 – 411 per saham (ini juga salah satu penyebab kenapa saya pake broker saya yang satu ini, karena dia selalu mengetahui apa yang sedang terjadi di pasar, tidak seperti broker sebelumnya yang ketika ditelepon, jawabannya malah, ‘Oh, kejadian itu saya juga baru tahu pak!’).

Karena harga right issue-nya jauh dibawah harga pasar, sementara jumlah saham baru yang diterbitkan juga sangat banyak (jumlah saham BWPT sebelum right issue hanya 4.5 milyar lembar), maka tidak heran jika saham BWPT kemudian jatuh hingga ke 400-an, atau di kisaran harga pelaksanaan right issue-nya. Nah, jadi sekarang pertanyaannya ada dua. Pertama, jika saya sejak awal sudah memegang BWPT ini di harga atas, apa yang harus saya lakukan? Dan kedua, jika saya belum memegang BWPT ini, maka apakah di harga sekarang dia layak beli? Bagaimana prospeknya? Well, sebelum itu mari kita pelajari dulu BWPT ini dari sisi perusahaannya dan fundamentalnya.

Kilang penyimpanan minyak sawit milik BW Plantation

BWPT adalah satu dari sekian banyak perusahaan perkebunan kelapa sawit di Indonesia. Jika dibandingkan dengan beberapa raksasa sawit seperti Sinar Mas Agro (SMAR), Astra Agro (AALI), dan Salim Ivomas (SIMP), maka BWPT hanyalah perusahaan sawit kelas menengah dengan total luas lahan tertanam 70 ribu hektar pada akhir Juni 2014, sudah termasuk kebun plasma (SMAR, atau dalam hal ini induknya yakni Golden Agri Resources yang terdaftar di Singapura, merupakan perusahaan sawit terbesar di Indonesia dari sisi luas lahan tertanam, yang mencapai 460 ribu hektar pada akhir tahun 2013).

Seperti mayoritas perusahaan sawit lainnya, BWPT mengalami masa-masa sulit di tahun 2013 lalu dimana labanya turun, dan sahamnya pun ketika itu terus turun sampai mentok di 600 pada Agustus 2013. Namun memasuki tahun 2014 ini BWPT kembali menunjukkan perbaikan kinerja, dimana hingga Kuartal II 2014 labanya tercatat naik 67.3% alias sangat signifikan, sementara sahamnya pun sejak akhir tahun 2013 sudah berbalik arah alias naik, hingga kembali lagi ke rentang 1,300 – 1,400. Jadi BWPT ini sudah naik duluan sebelum kinerja perusahaan benar-benar kelihatan membaik.

Dan meski kebanyakan saham baru naik setelah kinerjanya confirm bagus, kenaikan lebih awal seperti yang dialami BWPT ini memang kadang-kadang terjadi pada saham tertentu. Ketika perusahaan merilis laporan keuangannya untuk periode Kuartal I 2014 pada awal April 2014, sahamnya sudah berada di level harga 1,300-an, yang mencerminkan PBV 2.7 kali berdasarkan posisi ekuitas perusahaan ketika itu. Dari sini anda bisa melihat alasan kenapa BWPT ini tidak masuk watchlist penulis, karena di BEI masih ada banyak saham sawit lain yang valuasinya jauh lebih murah.

Anyway, sekarang kan harga BWPT cuma 460, berarti udah murah dong? Ya belum tentu, karena dengan adanya penambahan saham baru pasca right issue-nya nanti, maka valuasi BWPT ini harus dihitung dari awal lagi, karena jumlah saham beredar dan nilai bukunya sudah beda lagi. Perhatikan: Dengan catatan right issue-nya dilaksanakan pada harga tertinggi, yakni Rp411 per saham, maka nilai ekuitas BWPT akan memperoleh tambahan modal senilai Rp11.1 trilyun. Karena posisi ekuitas BWPT saat ini adalah Rp2.3 trilyun, maka setelah right issue, nilai ekuitas tersebut akan menjadi Rp13.4 trilyun. Jumlah saham BWPT setelah right issue adalah 31.5 milyar lembar, dikali harga sahamnya saat ini yakni 460, maka market cap-nya adalah Rp14.5 trilyun. Maka PBV-nya = 13.4 / 14.5 = 1.1 kali, atau memang sudah lebih murah dibanding sebelumnya, namun belum terlalu murah mengingat BWPT tidak memiliki fundamental historis yang terlalu bagus. Pada masa puncak kejayaan sawit di tahun 2011, BWPT hanya mencatat ROE 22.4% ketika banyak perusahaan sawit lainnya mencatat ROE diatas 30%.

Selain itu, yang perlu diperhatikan disini adalah bagaimana latar belakang kinerja dari Green Eagle, yakni anak usaha dari Grup Rajawali milik pengusaha Peter Sondakh, yang khusus bergerak di bidang perkebunan kelapa sawit. Seperti yang anda ketahui, right issue BWPT ini sebenarnya bertujuan untuk memasukkan perusahaan-perusahaan sawit milik Green Eagle Holdings Pte. Ltd. (terdaftar di Singapura) ke bursa saham Indonesia melalui BWPT, alias backdoor listing, karena pembeli siaga right issue-nya adalah pihak Grup Rajawali sendiri, dalam hal ini PT Rajawali Capital (jadi Grup Rajawali keluar duit sekian trilyun untuk mengakuisisi Green Eagle melalui BWPT. Namun karena Green Eagle sejak awal merupakan milik mereka sendiri, maka sebenarnya tidak ada uang yang berpindah tangan).

Melalui Green Eagle, Grup Rajawali memiliki lahan perkebunan kelapa sawit di tiga belas lokasi yang berbeda di Indonesia, termasuk di Papua. Seluruh lahan perkebunan ini akan disatukan (menjadi anak-anak usaha dari satu perusahaan induk) dengan lahan-lahan perkebunan kelapa sawit milik BWPT, sehingga gabungan antara BWPT dan Geen Eagle akan memiliki lahan perkebunan kelapa sawit (tertanam) seluas total 147 ribu hektar, termasuk kebun plasma. Dengan demikian, BWPT akan menjadi salah satu perusahaan perkebunan kelapa sawit yang cukup besar di BEI, meski nama ‘BW Plantation’ kemungkinan akan diganti, mungkin menjadi ‘BW Eagle Plantation’ atau semacamnya. Karena pasca right issue, pemegang saham pengendali atas BWPT bukan lagi PT BW Investindo, melainkan Grup Rajawali melalui PT Rajawali Capital.

Nah, ada beberapa hal yang perlu anda perhatikan terkait right issue BWPT ini.

Pertama, akuisisi yang dilakukan oleh BWPT (atau lebih tepatnya akuisisi yang dilakukan oleh PT Rajawali Capital melalui BWPT) terhadap Green Eagle dilakukan pada harga yang bisa dikatakan cukup mahal. BWPT mengakuisisi 100% saham Green Eagle senilai Rp10.5 trilyun. Sementara menurut pihak penilai independen yang ditunjuk perusahaan, nilai aset bersih Green Eagle secara keseluruhan hanya Rp8.5 trilyun. Selain itu berdasarkan laporan keuangan terakhirnya per tanggal 30 Juni 2014, nilai ekuitas Green Eagle tercatat hanya Rp2.2 trilyun. Jadi bisa dibilang bahwa BWPT mengakuisisi Green Eagle pada harga premium (actually, mau akuisisinya dilakukan di harga yang lebih tinggi lagi dari Rp10.5 trilyun sekalipun sebenarnya nggak masalah bukan? Karena toh duitnya masuk ke kantong mereka juga). Meski transaksi akuisisi tersebut tetap dianggap wajar (oleh penilai independen tadi) karena alasan tertentu, namun hal ini menunjukkan bahwa valuasi saham BWPT pasca right issue, yang sudah kita bahas tadi diatas (PBV-nya 1.1 kali pada harga 460), mungkin tidak serendah kelihatannya.

Yang juga perlu anda perhatikan adalah, Green Eagle belum memiliki track record kinerja yang bagus. Green Eagle baru didirikan pada bulan Desember 2010 lalu sebagai kendaraan untuk mengakuisisi perusahaan-perusahaan sawit, dimana Grup Rajawali melalui Green Eagle kemudian mengakuisisi empat belas perusahaan sawit yang berbeda. Sebagai perusahaan start-up dengan modal terbatas (namun dengan ambisi yang tidak terbatas), banyak dari aktivitas akuisisi tersebut dibiayai oleh utang bank (dan mungkin juga obligasi), sehingga Green Eagle memiliki banyak sekali utang di neracanya. Alhasil, di tahun-tahun pertamanya, perusahaan masih mengalami kerugian yang rata-rata cukup besar, termasuk rugi bersih komprehensif senilai Rp162 milyar di tahun 2013, karena tingginya beban bunga pinjaman sementara pendapatan belum begitu besar. Barulah pada tahun 2014 ini, Green Eagle tampak mulai menghasilkan, dengan mencatat laba bersih komprehensif Rp217 milyar pada Semester Pertama 2014. But still, dengan kinerja masa lalu yang sama sekali tidak meyakinkan, belum termasuk utang yang menggunung (posisi DER terakhir Green Eagle adalah 2.9 kali), maka tidak ada jaminan bahwa kedepannya Green Eagle tidak bakal mengalami rugi lagi.

Melihat fakta diatas, maka cukup jelas bahwa saham BWPT, yang nantinya bukan lagi BW Plantation melainkan BW Eagle Plantation, belum cukup layak untuk investasi, karena selain harganya agak dimark-up, barangnya juga nggak atau belum bisa dikatakan bagus (BWPT-nya sih lumayan, tapi Green Eagle-nya tidak).

Itu yang pertama. Yang kedua, aksi korporasi Grup Rajawali melalui BWPT ini mengingatkan penulis pada aksi korporasi sebelumnya yang sangat mirip, yakni ketika Grup Rajawali mengakuisisi PT Eatertainment International (SMMT), sebuah perusahaan kecil nan sakit-sakitan yang merupakan pemilik franchise Paparons Pizza. Setelah diambil alih oleh Rajawali, SMMT menjual Paparons Pizza-nya, lalu dijadikan sebagai perusahaan batubara dengan nama PT Golden Eagle Energy (kodenya masih sama, SMMT). Melalui SMMT, Grup Rajawali kemudian menerbitkan 820 juta lembar saham baru alias right issue senilai Rp410 milyar (harga saham right issue-nya Rp500 per saham), dimana dananya digunakan untuk mengakuisisi dan melakukan penempatan modal di dua perusahaan batubara, yakni PT Naga Mas Makmur Jaya, dan PT Rajawali Resources. Sekali lagi, karena kedua perusahaan tersebut sejak awal dimiliki oleh Grup Rajawali sendiri, maka tidak ada uang yang berpindah tangan.

Karena nilai right issue-nya relatif kecil (tidak seperti BWPT ini yang besar sekali), dan karena SMMT juga merupakan saham kecil yang sama sekali tidak likuid, maka backdoor listing Grup Rajawali melalui SMMT ini tidak begitu diperhatikan pasar. Dari seluruh saham anyar yang diterbitkan, boleh dibilang semuanya diambil oleh Grup Rajawali sendiri melalui perusahaan-perusahaan afiliasinya, sehingga kepemilikan publik terhadap SMMT terbilang sedikit, kalau tidak mau dibilang nol. Namun disinilah menariknya: Pasca right issue, saham SMMT yang tadinya boleh dibilang mati sama sekali, ternyata terus bergerak naik dari harga right issue-nya yakni 500, hingga sekarang sudah menembus 1,800, dan trend-nya terus bergerak naik. Kalau melihat pola pergerakannya yang tidak wajar (stagnan di rentang 1,600 – 1,700 selama setahun terakhir, nyaris tanpa fluktuasi sama sekali meski IHSG tentunya selalu naik dan turun selama periode setahun tersebut), dan fundamentalnya yang boleh dikatakan nol besar (sampai Kuartal II 2014, SMMT hanya mencatat laba bersih Rp6 milyar, alias keciiiiil sekali), maka cukup jelas bahwa yang menaikkan SMMT selama ini adalah pemiliknya sendiri.

Terus apa tujuannya SMMT dinaik-naikkan begitu? Well, ask them! Tapi dari sini kita bisa lihat bahwa, pada kasus BWPT, kenapa kok harga right issue-nya ditetapkan di level yang jauh dibawah harga pasar? Dan mungkin jawabannya adalah, bisa jadi agar sahamnya anjlok dengan sendirinya sehingga pemegang saham publik yang memegang BWPT ini mau tidak mau harus melepasnya terutama jika mereka belinya pake duit margin, alias force sell! (BWPT ini masuk kelompok saham yang bisa dibeli pake margin). Makanya kemarin BWPT ini bisa auto reject kiri selama dua hari berturut-turut bukan? Karena mau tak mau orang sekuritas harus menjualnya sementara nggak ada yang pasang bid karena orang-orang sudah keburu tahu duluan soal right issue ini.

Nah, jika skenario ‘kicking everybody out’ ini memang benar adanya (meski juga perlu dicatat bahwa ini hanya teori, alias Grup Rajawali belum tentu akan benar-benar melakukan itu), maka nantinya saham BWPT akan nyaris sepenuhnya dipegang oleh Grup Rajawali, dan setelah itu mereka bisa bebas menaik-naikkannya, tak peduli pasar mau naik atau turun, tak peduli laporan keuangan BWPT akan mencatat untung atau rugi, sama seperti yang mereka lakukan terhadap SMMT. Pada kasus SMMT, right issue-nya tidak perlu dilakukan pada harga yang jauh dibawah harga pasar, karena sejak awal saham SMMT ini hampir tidak dipegang sama sekali oleh investor publik.

Kesimpulan

Okay, sekarang kita balik lagi ke dua pertanyaan diatas: Saya sudah terlanjur megang BWPT ini di harga atas, apa yang harus saya lakukan? Well, kalau kita memperhatikan bahwa fundamental BWPT setelah nanti digabung dengan Green Eagle menjadi sedikit ‘tidak tentu’ (BWPT, sekali lagi, kinerjanya memang lumayan bagus, namun tidak demikian dengan Green Eagle), maka keputusan untuk tetap meng-hold BWPT merupakan keputusan yang berisiko, apalagi jika Grup Rajawali benar-benar berupaya untuk menendang semua orang untuk keluar dari BWPT (sahamnya pasti bakal diturun-turunin). Sebab jika mereka hendak menaikkan BWPT, maka pertama-tama mereka harus menguasai semua saham terlebih dahulu.

Tapi kalau gitu artinya cut loss dong? Dan dengan nilai kerugian yang besar pula! Yah.. apa boleh buat, tapi itu lebih baik daripada anda kehilangan seluruh dana anda sama sekali bukan? Saat ini mulai ada upaya-upaya yang dilakukan pihak tertentu untuk melaporkan BWPT ini ke Otoritas Jasa Keuangan (OJK) atau pihak berwenang lainnya, namun penulis sendiri pesimis bahwa itu akan berhasil, mengingat program perlindungan investor disini belum sebaik di Amerika sana atau negara maju lainnya. Terus terang, kalau penulis termasuk pemegang saham BWPT ini, maka saya juga tidak tahu harus mengadu kemana. Pihak Bursa Efek Indonesia (BEI) sebagai penyelenggara pasar modal secara rutin menggelar investor summit setiap tahun untuk menarik minat masyarakat untuk berinvestasi di pasar modal, namun sepertinya mereka lupa untuk mensosialisasikan nomor telepon pengaduan atau semacamnya (jika memang ada), sehingga investor bisa mengadu jika mengalami kerugian yang tidak biasa, seperti kasus BWPT ini. Well, mungkin Pak Ito Warsito bisa meniru Pak Ahok yang dengan sengaja menyebarkan nomor telepon pribadinya, sehingga warga Jakarta bisa langsung melapor kalau ada apa-apa.

Tapi yah, sudahlah. Satu-satunya upaya yang bisa dilakukan kedepannya untuk meminimalisir kemungkinan terjadinya kerugian seperti kasus BWPT ini, adalah dengan melakukan diversifikasi. Seperti yang sudah sering penulis bahas di website ini, berapapun dana yang anda miliki, namun jangan pernah sekali-kali menempatkan seluruhnya hanya pada satu atau dua saham, melainkan sebaiknya disebar pada sepuluh hingga maksimal lima belas saham yang berbeda. Kasus BWPT ini bisa terjadi pada saham apapun yang anda pegang, tak peduli sebaik apa fundamentalnya, dan itu adalah bagian dari risiko berinvestasi di pasar saham. Namun jika anda memegang sepuluh saham yang berbeda, maka sangat kecil kemungkinan bahwa kesepuluh perusahaan tersebut melakukan right issue secara bersamaan, bukan begitu?

Okay, lalu bagaimana kalau saya belum megang? Apakah di harga sekarang BWPT layak buy? Nah, kalau melihat kemungkinan bahwa BWPT ini bisa seperti SMMT, maka dari sisi spekulasi, BWPT ini mungkin bisa naik lagi dalam jangka panjang. Apalagi perusahaan memiliki program ESOP (employee stock option program) dimana karyawan BWPT memiliki opsi untuk membeli saham BWPT di harga Rp790 per saham, dimana opsi tersebut akan expired pada Oktober 2015 (setahun lagi). Artinya, jika perusahaan menginginkan agar karyawan mau mengeksekusi opsi saham tersebut, maka saham BWPT harus dinaikkan dulu hingga diatas 790, paling lambat pada bulan Oktober 2015 (setahun dari sekarang). Sebab bagaimana mungkin karyawan mau beli BWPT di harga 790, jika pada Oktober 2015 tersebut harga BWPT di pasar masih berada di level 460 seperti sekarang?

Namun seperti yang sudah disebut diatas, perusahaan kemungkinan tidak akan serta merta menaikkan harga saham BWPT, melainkan ‘kick everybody out’ dulu, sehingga yang nantinya akan menikmati kenaikan harga sahamnya adalah mereka sendiri (dan karyawan perusahaan). Jadi penulis terus terang bingung juga bagaimana strategi masuknya, karena ini bukan soal fundamental melainkan bandar-bandaran, sementara saya nggak ngerti apa itu bandarmologi atau semacamnya. Yang saya tahu, kalau anda beli BWPT ini dalam jumlah besar, katakanlah senilai Rp10 milyar, maka anda akan digencet oleh bandarnya dimana BWPT akan diturun-turunkan, atau dengan kata lain: Anda akan dipaksa untuk keluar.

Tapi yang jelas dari sisi fundamental dan value investing, BWPT ini (setelah nanti digabung dengan Green Eagle) bukanlah perusahaan yang bagus, dan valuasinya pun di mark-up, sehingga keputusan untuk membelinya lebih dekat ke spekulasi ketimbang investasi. So, the choice is yours.

NB: Buletin Analisis & Rekomendasi Saham Bulanan edisi Oktober 2014 sudah terbit tanggal 1 Oktober kemarin. Anda masih bisa memperolehnya disini.

Catatan: Kalau saya menulis artikel seperti ini maka biasanya akan ada wartawan yang mengutip. Jadi bagi teman-teman wartawan, saya sampaikan bahwa anda boleh mengutipnya dengan menyebut nama Teguh Hidayat, praktisi pasar modal, sebagai penulisnya.