'Wonderful Company at a Wonderful Price'

Warren Buffett pernah menyampaikan salah satu quote-nya yang terkenal: ‘It is far better to buy a wonderful company at a fair price, than a fair company at a wonderful price.’ Kalau kita cermati, dalam kalimatnya tersebut Buffett menyatakan bahwa ketika menyeleksi saham untuk dibeli maka kita harus memilih salah satu faktor, entah itu harga yang serendah-rendahnya ataupun kualitas fundamental perusahaan yang setinggi-tingginya. Adalah nyaris tidak mungkin bagi value investor manapun untuk bisa menemukan perusahaan dengan fundamental yang amat sangat bagus, tapi disisi lain dijual pada harga yang justru amat sangat rendah. So, dalam hal ini, Opa Warren lebih memilih ‘wonderful company at a fair price’. Jadi harga saham dari perusahaan yang sangat bagus tidak perlu terlalu murah, yang penting asal jangan terlalu mahal saja.

But hey, bagaimana kalau kita bisa menemukan saham yang seperti itu? Yakni saham yang sangat bagus yang dijual pada harga yang sangat rendah?

Meski terdengar sedikit mustahil, namun nyatanya di BEI terkadang ada saja saham-saham yang seperti itu. Dan kalau bagi penulis pribadi, adalah merupakan suatu tantangan bagi saya untuk bisa menemukannya. Sebab, jika sekalinya kita ketemu saham seperti itu, maka tinggal klik buy, lalu kesananya tinggal nonton doang nyaris tanpa perlu ngapa-ngapain lagi!

Salah satu saham tersebut adalah Mandala Multifinance (MFIN). Bagi anda yang lebih suka trading pada saham-saham blue chip atau second liner yang likuid, saham MFIN mungkin terdengar asing. Tapi bagi penganut value investing, MFIN is our hidden pearl! Because it is wonderful both in terms of value, and fundamental quality (kita sudah pernah membahas saham ini sebelumnya disini). Kekurangannya hanya ada dua. Pertama, saham ini tidak likuid, sehingga kalau anda tertarik untuk masuk maka anda harus komitmen untuk memegangnya dalam jangka panjang, yakni lebih dari 1 tahun. Dan kedua, nama perusahaannya benar-benar kurang populer. Semua orang mungkin hafal dengan nama Adira Finance (ADMF) sebagai perusahaan pembiayaan di Indonesia. Sementara Mandala? Yang ada orang lebih hafal dengan nama Mandala Airlines, dan bukannya Mandala Multifinance (padahal kedua perusahaan tersebut, sepanjang pengetahuan penulis, tidak memiliki hubungan apapun).

Namun ketika tadi disebutkan bahwa MFIN ini ‘wonderful company’, maka penulis tidak mengada-ngada. Pertama, sejak awal perusahaan bermain di bisnis yang relatif mudah, yakni pembiayaan sepeda motor. Dan meski bukan perusahaan terbesar di bidangnya (jasa pembiayaan), namun MFIN adalah perusahaan dengan track record pertumbuhan yang paling meyakinkan di bidang jasa pembiayaan. Pada akhir tahun 2006 (MFIN menggelar IPO pada tahun 2005), nilai aset bersih perusahaan tercatat Rp245 milyar. Dan pada tahun 2014, atau delapan tahun kemudian, aset bersih tersebut telah tumbuh menjadi Rp1.4 trilyun. Ini artinya, rata-rata pertumbuhan riil perusahaan (CAGR) adalah 24.4% per tahun, sudah termasuk dikurangi dividen, dan juga sudah termasuk periode krisis 2008. Perhatikan pula bahwa pada kurun waktu yang sama yakni 2006 – 2014, IHSG telah naik dari 1,802 hingga 5,227, sehingga CAGR-nya adalah 14.2%. Karena CAGR MFIN adalah 24.4%, maka bisa dikatakan bahwa kinerja MFIN adalah rata-rata 10.2% lebih baik dibanding kinerja pasar secara umum. Well, sudah mirip dengan Berkshire Hathaway bukan?

Kedua, laba bersih perusahaan juga terus naik dalam jangka panjang tanpa pernah sekalipun turun, dari Rp51 milyar di tahun 2006, menjadi Rp301 milyar di tahun 2014. Dari sisi operasional pun kinerja MFIN terus meningkat, dari 100 ribu unit pembiayaan pada tahun 2006, menjadi sekitar 600 ribu unit pada tahun 2014, padahal selama ini perusahaan tidak pernah gembar gembor soal kegiatan ekspansi usahanya, even in its public expose materials. So this company is silent but deadly, is not it? Bisa dikatakan bahwa pada setiap tahunnya, perusahaan hanya mentargetkan pertumbuhan, entah itu pertumbuhan pendapatan maupun pertumbuhan jumlah kantor cabang, sebanyak 20 – 25% saja. Namun bisa dikatakan pula bahwa target yang terdengar konservatif tersebut selalu tercapai, dimana dalam jangka panjang hasilnya ternyata luar biasa.

Dan ketiga, manajemen MFIN adalah tipe manajemen yang apa adanya (struktur perusahaan sangat sederhana, dimana MFIN bahkan tidak memiliki anak usaha), running business as it is (MFIN selalu fokus sebagai perusahaan pembiayaan sepeda motor), dan benar-benar menguasai bidangnya (yang mungkin karena Pak Alex Hendrawan, salah satu owner sekaligus komisaris utama perusahaan, memang sudah berkarier di bidang leasing kendaraan bermotor sejak beliau masih sangat muda dulu, yakni di tahun 70-an). Kalau penulis baca-baca laporan tahunan perusahaan sejak 2011 hingga 2013, pihak manajemen jarang sekali mengeluh atau berdalih tentang 'kondisi iklim usaha yang kurang kondusif' atau semacamnya.

Terkait funding, salah satu problem perusahaan pembiayaan adalah ketergantungan mereka terhadap pinjaman dari bank, dimana cost of fund yang ditanggung perusahaan akan meningkat kalau pihak bank menaikkan bunga pinjaman, misalnya kalau BI Rate naik. Karena itulah, seperti juga perusahaan pembiayaan lainnya, MFIN mencoba mencari sumber dana lain, dan mereka berhasil melakukannya. Pada tahun 2012 dan 2014, perusahaan menerbitkan obligasi dan medium terms note (MTN) dengan kupon 8 – 11.25% per tahun, atau lebih murah dibanding bunga bank sebesar 12 – 14% per tahun. Meski nilai dari penerbitan obligasi dan MTN ini masih sangat kecil, yakni hanya Rp200 milyar (sementara utang bank perusahaan hampir mencapai Rp3 trilyun), namun ini adalah pintu pembuka bagi penerbitan obligasi selanjutnya yang nilainya bisa lebih besar. Jika MFIN bisa mempertahankan tingkat pertumbuhannya selama ini, maka kedepannya perusahaan juga bisa meniru Adira, yang mampu meraih separuh pendanaannya dari penerbitan obligasi, dan separuhnya lagi baru berupa utang bank.

Diluar faktor-faktor yang disebut diatas, yang bisa penulis cermati langsung dilapangan adalah bahwa kantor cabang Mandala Multifinance ini mulai bisa ditemui dimana-mana (biasanya di ruko-ruko), padahal dulu sulit sekali ketemu kantor MFIN ini. Ternyata, perusahaan secara rutin menambah jumlah kantor baru, dimana pada tahun 2013 MFIN menambah 15 kantor cabang, tahun 2014 nambah lagi 18 kantor, dan tahun 2015 mungkin 25 kantor. Penambahan kantor cabang yang terus menerus ini menunjukkan bahwa mayoritas kantor-kantor cabangnya tersebut sukses. MFIN kini sudah melayani Banda Aceh hingga Maluku. Hal ini mengingatkan penulis dengan Adira yang kantor cabangnya juga ada dimana-mana, sehingga orang jadi hafal dengan nama ‘Adira’. Intinya adalah, meski MFIN memang bukan perusahaan besar dan terkenal, namun seharusnya cuma soal waktu saja sebelum nama ‘Mandala’ nantinya akan sejajar dengan ‘Adira’ sebagai salah satu brand leasing terkemuka di tanah air. Adalah sangat bisa dipahami jika MFIN tampak telat berkembang dibanding Adira, karena berbeda dengan Adira dimana pendirinya, Theodore Permadi Rachmat, sejak awal sudah merupakan konglomerat, MFIN ini benar-benar dirintis dari nol. Tapi kita lihat saja perkembangannya beberapa tahun lagi dari sekarang.

Lalu bagaimana dengan sahamnya?

Pada harga 925, maka berdasarkan laporan keuangan perusahaan untuk periode Kuartal IV 2014, PBV MFIN tercatat hanya 0.9 kali, alias sangat murah kalau kita mempertimbangkan track record pertumbuhannya yang sangat signifikan dan konsisten, sementara disisi lain ukuran perusahaannya masih relatif kecil sehingga ruang untuk bertumbuhnya masih terbuka lebar. Dengan kriteria seperti itu, maka minimal PBV bagi MFIN adalah 2.0 kali, sehingga dari sisi valuasi, potensi upside di saham ini sangat signifikan.

However, diatas kita sudah menyebutkan bahwa MFIN memiliki dua kekurangan, yakni nama perusahaannya yang kurang populer, dan sahamnya yang juga tidak likuid. Poin lainnya yang juga harus diperhatikan adalah, rata-rata PBV di sektor pembiayaan memang rendah, yakni hanya sekitar 1.0 kali (yang mungkin karena mayoritas investor menganggap bahwa sektor pembiayaan merupakan sektor yang cukup berisiko, salah satunya jika terjadi kenaikan bunga pinjaman bank. Padahal seperti halnya sektor perbankan itu sendiri, sektor pembiayaan terbukti mampu untuk terus tumbuh dalam jangka panjang, baik dalam kondisi ekonomi yang kondusif maupun sulit). Hanya ada satu saham di sektor ini yang PBV-nya ‘normal’ alias diatas 2.0 kali, yakni Adira. Sementara selebihnya termasuk MFIN, rata-rata PBV-nya hanya 1.0 kali atau bahkan kurang dari itu.

Jadi meski penulis bisa katakan bahwa MFIN ini adalah ‘wonderful company at a wonderful price’, tapi mungkin sulit untuk membayangkan bahwa sahamnya akan naik signifikan dalam waktu dekat. But still, undervalue is undervalue. Kalau anda bisa komitmen untuk memegangnya dalam jangka waktu satu atau dua tahun kedepan, maka sejatinya MFIN ini tidak mengecewakan. Persis setahun yang lalu, MFIN berada di posisi 700. Dan sekarang sudah 925. Artinya? Gainnya lebih dari 30 persen! Dan itu memang selaras dengan pertumbuhan nilai aset bersih perusahaan, sehingga PBV-nya tetap saja rendah meski sahamnya sudah naik banyak.

Tapi lagi-lagi, gain 30% itu mungkin hanya diatas kertas karena anda akan sulit untuk menjual MFIN ini secara sekaligus karena masalah likuiditasnya tadi, terutama jika anda memegangnya dalam jumlah besar. So, jika anda tertarik untuk masuk ke MFIN ini, maka mungkin anda tidak perlu membelinya terlalu banyak, melainkan sebatas jumlah dana yang bisa anda simpan selama mungkin. Disisi lain, karena kita tidak tahu kapan IHSG akan turun, atau bagaimana jika saham-saham yang lain yang kita beli ternyata malah menghasilkan kerugian, maka MFIN ini tetap perlu untuk dibeli karena sahamnya relatif kebal terhadap pengaruh fluktuasi IHSG, dan meski butuh waktu yang sekilas cukup lama, tapi toh pada akhirnya dia naik terus. Diatas kita sudah menyebutkan bahwa dalam setahun terakhir MFIN sudah naik lebih dari 30%. And believe or not, jika jangka waktunya diperpanjang hingga lima tahun terakhir, maka saham MFIN sudah naik rata-rata 27.0% setiap tahunnya, atau kurang lebih selaras dengan pertumbuhan riil-nya diatas. Not bad, eh?

PT Mandala Multifinance, Tbk (MFIN)
Rating Kinerja pada Kuartal IV 2014: AA
Rating Saham pada 925: AA

Disclosure: Ketika artikel ini dipublikasikan, Teguh Hidayat & Partners sedang dalam posisi memegang MFIN di average 790. Posisi ini dapat berubah setiap saat tanpa pemberitahuan sebelumnya.

Info bagi Investor: Penulis membuat buku kumpulan analisis saham-saham pilihan berdasarkan kinerja perusahaan di Kuartal IV 2014 (sudah terbit dan sudah bisa dipesan). Anda bisa memperolehnya disini.